Internasjonal finanskrise - fra uro til krise

Økonomisk utsyn over året 2008 er publisert i Økonomiske analyser 1/2009.



Bakgrunn

I USA ga ekspansiv pengepolitikk gjennom første halvdel av 2000-tallet stigende boligpriser og økt konsum. Sterk konsumvekst i USA bidro sammen med globalisering til å legge forholdene til rette for eksportbasert vekst i Asia. Dette førte til store underskudd på den amerikanske handelsbalansen og store handelsoverskudd i mange lavkostland. Den kraftige prisøkningen på olje medførte dessuten store overskudd i de oljeproduserende landene. Overskuddene ble i stor grad investert i amerikanske statsobligasjoner. Dette presset obligasjonsprisen opp, og dermed renten ned. Lave amerikanske renter ble eksportert til mange land i Asia, Latin-Amerika og oljeproduserende land som hadde knyttet sine valutakurser til dollaren for å opprettholde konkurranseevnen. Sterk vekst i produksjon og eksport av forbruksvarer fra lavkostlandene ga lav konsumprisvekst i de industrialiserte landene. Med inflasjonsstyring som gjeldende paradigme ga dette lave renter også i OECD-området. Aksje- og boligmarkeder ble overopphetet mange steder. Nye husholdninger fikk finansiert boligkjøpene sine til lave renter. Gamle husholdninger lånte med sikkerhet i boligens verdistigning. Særlig i USA, med de minst regulerte finansmarkedene, banet dette vei for finansakrobatikk.



2007: Urolighetene starter

Finansuroen ble utløst da problemene i det amerikanske markedet for lån med lav sikkerhet (sub prime-lån) kom for dagen. Långiverne i sub prime-markedet besto i liten grad av tradisjonelle, strengt regulerte banker, men snarere av spesialiserte kredittinstitusjoner som lånte ut til risikogrupper med et betydelig påslag i renten. Slik ble det lånt ut rundhåndet til låntakere med svak kreditthistorie, usikre inntekter og liten eller ingen formue - i stor grad basert på forventninger om fortsatt stigende boligpriser. Typiske vilkår var lave renter det første året eller to med tilsvarende økning senere, avdragsfritak eller til og med lån der renter ble lagt til hovedstolen. Markedsandelen for slike lån nådde 20 prosent i USA i 2006.

I USA passerte boligprisene toppen tidlig i 2006, blant annet på grunn av økte renter. Siden har de falt med om lag 20 prosent. I 2007 gikk en rekke sub prime-låneinstitusjoner over ende som følge av store mengder misligholdte lån. Våren 2007 begynte også andre finansinstitusjoner å få problemer etter utstrakt investering i sub prime-relaterte verdipapirer. Det viste seg etter hvert også at mange av verdens store banker var eksponert i verdipapirer knyttet til sub prime-markedet.

Det har de siste ti årene vært en rivende utvikling av nye, komplekse finansielle investeringsobjekter, som blant annet har gjort det mulig å spre risiko. Amerikanske sub primepantelånere solgte pakker av boliglån videre til større banker. Disse pakkene har igjen blitt omstrukturert og videresolgt i mange varianter. På veien ble ansvarsforhold og risiko tilslørt. Ratingbyråene, som har spesialisert seg på å vurdere risikoen knyttet til banker, investeringsobjekter og verdipapirer, ble involvert i strukturering av slike produkter, og har høstet kritikk for å ha undervurdert risikoen.

Da det ble klart at store banker i flere land fikk problemer på grunn av investeringer i sub prime-relaterte verdipapirer, spredte uroen seg også til pengemarkedet. Under de rådende forhold kviet bankene seg for å låne penger til hverandre. Investorer flyktet til sikre posisjoner; ut av aksjemarkeder og pengemarkedet, og inn i kontanter og (andre) statspapirer. Den amerikanske investeringsbanken Bear Stearns så seg tvunget til å stenge to hedgefond på grunn av mislykkede investeringer i komplekse verdipapirer knyttet til boliglån. I midten av august 2007 svarte den europeiske sentralbanken på likviditetstørke og renteoppgang i pengemarkedet med å tilføre store mengder euro gjennom markedsoperasjoner. Liknende operasjoner ble gjennomført også i USA, Storbritannia og Canada. Differansen mellom styringsrenter og pengemarkedsrenter ble likevel liggende på et høyere nivå, på 0,5-1 prosentpoeng, mot et tidligere normalnivå på 0,1-0,25. Inflasjonsfrykt på grunn av høy prisvekst på råvarer bidro imidlertid til at rentekutt lot vente på seg enda en stund.

I USA ble det betydelig vanskeligere å få boliglån, særlig sub prime-lån. Egenkapitalkravene økte, og det samme gjorde krav til dokumentasjon på inntekt og kreditthistorie. I tillegg kom økte renter som følge av redusert risikoappetitt og økt risikopåslag mellom styringsrenter og pengemarkedsrenter. Frykt for internasjonal konjunktturnedgang utløste fall i internasjonale aksjeindekser høsten 2007. I januar 2008 kom turen til Oslo børs, som falt med nær 30 prosent i løpet av årets tre første uker.



2008: Fra uro til krise

17. februar ble den britiske boliglånsbanken Northern Rock nasjonalisert. Én måned senere var det Bear Stearns som måtte reddes. Dette markerte starten på undergangen for en rekke amerikanske investeringsbanker. Investeringsbanker finansierer seg i det profesjonelle kapitalmarkedet i stedet for å basere seg på innskudd, slik foretningsbanker i stor grad gjør. Investeringene var kjennetegnet av høy risiko, med lite egenkapital i bunn. Dermed ble de særdeles hardt rammet av finanskrisen. To av de fem store amerikanske investeringsbankene, Bear Stearns og Merrill Lynch, ble kjøpt opp av forretningsbanker. Morgan Stanley og Goldman Sachs endret sin virksomhet mot mer tradisjonell forretningsbankvirksomhet.

Da Bear Stearns unngikk konkurs økte risikoapetitten og tilliten til bankene noe. Aksjekursene tok seg opp utover våren og nådde historiske topper både i USA og Norge mot slutten av mai. Råvareprisene fortsatte å stige enda en stund. I midten av juli nådde oljeprisen nesten 150 dollar fatet. September markerer overgangen fra uro til krise i finansmarkedene. I USA hadde fallende boligpriser etter hvert ført til store tap for bankene. Boliglånsgigantene Freddie Mac og Fannie Mae garanterte for halvparten av alle boliglån i USA. På randen av konkurs ble de vurdert som «too big to fail», og 7. september ble begge satt under offentlig administrasjon. 15. september overrasket amerikanske myndigheter da de lot Lehman Brothers gå overende, etter mislykkede forsøk på å få andre finansinstitusjoner til å overta. Allerede neste dag reddet staten forsikringsgiganten AIG, som hadde tapt stort på å forsikre banker mot tap på kompliserte finansielle produkter. Senere samme måned måtte flere europeiske banker reddes av staten.

Resultatet var at aksjekursene og råvarepriser stupte. I løpet av høsten falt verdens børser med 50 prosent eller mer. Hovedindeksen på Oslo børs falt til en foreløpig bunn nær 180 i november, fra en topp rundt 520 i mai. Kapitalmarkedene tørket helt inn og utløste en serie likviditetsfremmende tiltak og rentekutt over hele verden. Mistilliten i finansmarkedet var imidlertid så stor at pengemarkeds- og lånerentene en periode var mer eller mindre løsrevet fra sentralbankenes styringsrenter. Markedsrentene økte og bankenes utlånspraksis ble strammet inn. Både husholdninger og næringsliv fikk store problemer med å skaffe finansiering til nye investeringer så vel som daglig drift.

Dette bidro til en kraftig nedtur i realøkonomien. BNP falt i både 3. og 4. kvartal i hele OECD- området, og arbeidsledigheten skjøt i været. Fallet i råvareprisene tok bort siste rest av inflasjonsspøkelset, og banet vei for ytterligere rentekutt. Likviditetspolitikken fikk etter hvert effekt, og differansen mellom styringsrenter og pengemarkedsrenter var ved inngangen til 2009 tilbake til nivåene før Lehman Brothers gikk over ende. Også bankenes utlånsrenter er nå på vei nedover. Ekspansive finanspolitiske pakker er siden introdusert de fleste steder. Norge er intet unntak i så måte.



2009: Realøkonomisk nedtur forsterkes

Tidlig i 2009 er verdensøkonomien inne i en kraftig konjunkturnedgang. Nedgangen rammer bredt, og ingen områder eller land virker som motvekt. Det internasjonale pengefondet (IMF) anslår i sine siste prognoser 28. januar at BNP i OECD-området vil falle med 2 prosent i år, i så fall det første året med fall i BNP siden 2. verdenskrig. Finanspolitiske pakker og ekspansiv pengepolitikk vil bidra til å dempe nedturen. Hvordan det går videre vil likevel i stor grad avhenge av en normalisering av finansmarkedene.